PPP項目中利率變動風(fēng)險的控制

發(fā)布日期：2017-06-30來源：PPP資訊編輯：邵慧平

[摘要]

　　 PPP項目的目的之一是將項目風(fēng)險轉(zhuǎn)移給私人聯(lián)合體，以期實現(xiàn)物有所值。為此，需要考慮的是，在PPP項目所面臨的各種風(fēng)險中，只有部分風(fēng)險分擔(dān)是有固定模式的、或者是比較容易為私人項目方所接受的，比如由私人項目方承擔(dān)建設(shè)風(fēng)險;然而，對于還沒有常規(guī)模式的風(fēng)險分擔(dān)來看，具體的風(fēng)險分擔(dān)通常會因具體的項目和項目參與方的不同而產(chǎn)生差異，私人項目方往往不一定接受這種風(fēng)險安排。因此，如何確定由誰來承擔(dān)某種沒有固定模式的風(fēng)險、以及如何控制這種風(fēng)險就成了一個值得研究的問題。本文將對利率變動風(fēng)險的分擔(dān)和控制進行討論。

　　 對于涉及債權(quán)融資的PPP項目，尤其是對于PPP項目所常采用的長期債權(quán)融資(特別是債權(quán)融資在整個項目融資中所占比例高的)，利率變動風(fēng)險在整個債權(quán)周期里，甚至包括在確立債權(quán)前(即融資交割前)，都是一個主要的項目風(fēng)險。事實上，利率變動風(fēng)險的評估應(yīng)當(dāng)在確定融資交割前(而非融資交割后)就確定，這其中就包括做出如何控制或者對沖這種利率變動變化風(fēng)險的決定。通常情況下，控制利率變動風(fēng)險可采用設(shè)定利率變動上限的方式(interest-rate cap)以控制損失，亦或者是使用其他金融工具。除此之外，還可以考慮以下幾種方式來降低損失：

　　 (1)選擇由項目公司的母公司來承擔(dān)利率變動風(fēng)險，比如由項目公司的母公司作為項目公司唯一的債權(quán)人，再由母公司再進行對外融資。采取這種方式是考慮到母公司內(nèi)部往往有管理多個項目融資的安排，具有更強的控制利率變動的能力，在消化利率變動的風(fēng)險上更具有經(jīng)驗和能力上的優(yōu)勢。

　　 (2)項目公司將利率變動風(fēng)險轉(zhuǎn)移給公共部門。比如，對于有項目公司收費的項目來說，可以在項目合同中約定，當(dāng)利率變化超出一定范圍時，項目公司可以提高相應(yīng)的單方收費價格。當(dāng)然，因此而與公共部門協(xié)商的阻力很大。

　　 (3)項目公司選擇將利率變動的風(fēng)險轉(zhuǎn)移給債權(quán)人。這種方式通常會局限項目公司的融資方式，額外增加融資成本，比如在債權(quán)融資中只選擇固定利率的債券。

　　 (4)項目公司可以選擇對沖方式來控制利率變動。比如，項目公司在向金融機構(gòu)進行融資時可以選擇多種利率的金融產(chǎn)品，通常是在一定周期內(nèi)(如每6個月)做一次利率選擇上的變動，通過利用這種對沖的方式實現(xiàn)風(fēng)險的降低。

　　 在這里，需要特別提到的是，從投標(biāo)階段到融資交割這段期間私人項目方對利率變化風(fēng)險的把控。首先，考慮到市場利率每天都在發(fā)生變化，而最終決定私人項目方融資成本的是融資交割時的利率。因此在投標(biāo)時，私人項目方通常會對融資交割時的利率做出一個預(yù)期，并在這個基礎(chǔ)上決定項目的收費價格，在這種情況下，也就是說，融資交割前的利率變動風(fēng)險(實質(zhì)上在私人項目方所預(yù)期的范圍內(nèi))都是由政府承擔(dān)的。但是，如果私人項目方將這期間的利率風(fēng)險以提高收費價格的方式轉(zhuǎn)移到政府，則有可能意味著他的收費價格會高于與其同期競標(biāo)的其他投標(biāo)方，而因此降低了自身競標(biāo)的優(yōu)勢。因此，在競爭的模式下，政府所承擔(dān)的利率風(fēng)險會得到降低，而私人單位在這個問題上則面臨在盡量降低收費價格來贏得競標(biāo)優(yōu)勢、或是相對提高收費價格以防范利率變動風(fēng)險之間進行選擇和平衡。以下列出了幾種控制這種風(fēng)險的方式：

　　 (1)項目方應(yīng)盡量減小招標(biāo)期和融資交割期之間的時間差，盡早完成融資交割。在時間越短的情況下，項目方可以更好地預(yù)期利率變動范圍，進而能夠一定程度上降低風(fēng)險;

　　 (2)由項目公司的母公司作為提供融資方，再由母公司對外融資，以這種方式將利率風(fēng)險的控制轉(zhuǎn)移給更容易控制風(fēng)險的母公司。在這個基礎(chǔ)上，進一步降低項目收費價格;

　　 對于政府來說，利率風(fēng)險的考慮也影響著項目的物有所值評價和政府財政承受力的評價。通常來看，政府傾向于不承擔(dān)利率變動風(fēng)險，尤其是接受私人項目方所提出的未來可因利率變動改變項目收費價格的要求。究其原因，這是因為政府的財政收入并不會特別因為利率變動而產(chǎn)生變化，因此政府在財政支出方面不愿增加一筆意外支出。除此之外，如果因利率變動導(dǎo)致私人項目方選擇提前終止融資合同，在部分情況下(如不可抗力)，政府有可能會因此承擔(dān)一定的責(zé)任，進而增加額外財政支出。但是在具體的項目中，這個問題還是有協(xié)商的余地，比如，項目合同可以約定政府與私人項目各自承擔(dān)一段項目周期內(nèi)的利率變動，在項目的一定周期內(nèi)由私人部門承擔(dān)風(fēng)險，等到期限截止時，再由政府來承擔(dān)剩余期間的風(fēng)險。這是考慮到，即使政府愿意承擔(dān)該風(fēng)險，但是政府有可能在某一時期內(nèi)有多個PPP項目，政府因此在同一時間段內(nèi)缺乏足夠的財政承受力來同時承擔(dān)多個項目的利率風(fēng)險。

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